Хотя в современном контексте практически каждый аспект общественной жизни воспринимается сквозь политическую призму, создавая ощущение своеобразного fin de siècle (упадочные настроения) политического хаоса, мне бы хотелось на время отойти от этой темы. Предлагаю сосредоточиться на вопросах, связанных с рынками активов и политикой Федеральной резервной системы.

Экономика Соединенных Штатов в 2025 году характеризовалась глубоким расколом. Кардинальные изменения в торговой политике, выразившиеся в отходе от многолетних международных соглашений и введении протекционистских тарифов, создавали атмосферу непредсказуемости, которая подрывала уверенность бизнеса. В то же время стремительный рост инвестиций в сферу искусственного интеллекта создавал мощный противовес, стимулируя экономический рост и технологический прогресс.

В настоящий момент существует очевидное сходство между бумом искусственного интеллекта и технологическим пузырем конца 1990-х годов. Ведутся интенсивные дебаты о том, повторяется ли история, и эти споры напоминают настоящее перетягивание каната между оптимистами и скептиками. Память о том, что индексу Nasdaq потребовалось полтора десятилетия для восстановления после краха, служит серьезным предостережением для всех участников рынка.

Оставим в стороне фундаментальный спор о наличии пузыря в сфере искусственного интеллекта. Гораздо более поразительным представляется наблюдаемое сегодня рыночное поведение, которое вновь напоминает эпоху технологического бума конца девяностых. Речь идет о крайней чувствительности акций компаний, связанных с искусственным интеллектом, к любым изменениям в краткосрочных ожиданиях относительно монетарной политики Федеральной резервной системы.

Как и в эпоху доткомов, эти бурные ценовые колебания лишены рационального фундаментального смысла.

Для наглядности обратимся к недавним движениям на рынке. На приведенном графике отображена динамика за последний месяц индекса Bloomberg, включающего акции так называемой «великолепной семерки» технологических компаний, являющихся локомотивами бума искусственного интеллекта:


В течение месяца эти акции преимущественно снижались на фоне растущих опасений пузыря в сфере искусственного интеллекта. Однако в понедельник индекс «Великолепной семерки» резко вырос, отыграв существенную часть потерь. Хотя к любым объяснениям подобных рыночных движений следует относиться скептически, очевидно, что этот скачок был прямым следствием заявлений ФРС, которые рынок воспринял как сигнал о вероятном снижении ставки в следующем месяце.

Некоторые из нас уже видели подобное. Для тех, кто не видел, следует понимать, что схлопывание технологического пузыря девяностых не произошло внезапно — вместо этого это был долгий и мучительный процесс, прерываемый несколькими мощными ложными восстановлениями на пути вниз. Вот график индекса Nasdaq 100 за тот период, где серая полоса обозначает рецессию 2001 года:


Однако в контексте масштабного и затяжного обвала, действительно, эти временные всплески могут казаться незначительными. Но на самом деле каждый из них представлял собой мощное ралли, намного превышавшее обычные рыночные колебания. Давайте попристальнее рассмотрим это явление :

Считалось, что эти всплески были вызваны снижением процентных ставок ФРС и ожиданиями дальнейшего смягчения. Распространенным объяснением была концепция «стратегия Гринспена» — вера рынка в то, что Федеральная резервная система всегда придет на помощь и поддержит падающие активы.

И рынок понедельника наглядно продемонстрировал, что вера в «стратегию» ФРС — ожидание поддержки со стороны центрального банка — вновь получила подтверждение.

Действительно, представленный график наглядно демонстрирует серию последовательных снижений процентных ставок Федеральной резервной системой после схлопывания технологического пузыря:

Однако, хотя эти меры действительно провоцировали кратковременные всплески на рынке, они оказались неспособны предотвратить окончательное и болезненное схлопывание самого пузыря.

Почему же Гринспен не смог спасти технологические акции? Ключ кроется в фундаментальной роли процентных ставок в ценообразовании активов. Низкие ставки снижают ставку дисконтирования, повышая текущую стоимость будущих денежных потоков. Доллар, полученный через много лет, стоит сегодня дороже при ставке в 1%, чем при 6%, причем эта разница тем значительнее, чем дальше в будущем ожидается доход. Например, долгосрочная стоимость дома, приносящего пользу многим поколениям, резко возрастает при низких ставках. И наоборот, высокая доходность по депозитам может сделать аренду выгоднее покупки, что объясняет чувствительность рынка жилья к ипотечным ставкам.

Процентные ставки оказывают значительно большее влияние на стоимость активов с длительным горизонтом получения доходов, таких как десять или двадцать лет, чем на активы, чья доходность ограничивается всего несколькими ближайшими годами.

Таким образом, активы с непродолжительным экономическим сроком службы демонстрируют значительно меньшую чувствительность к колебаниям процентных ставок. Этим объясняется давняя сложность, с которой сталкиваются экономисты при попытках обнаружить убедительные доказательства влияния процентных ставок на реальные корпоративные инвестиции.

Более того, инвестиции в цифровые технологии, по своей природе, часто имеют крайне короткий срок экономической жизни, поскольку стремительный технологический прогресс стремительно обесценивает оборудование и программное обеспечение. Возникает резонный вопрос: какова будет реальная ценность сегодняшних центров обработки данных через пять лет и останется ли от нее что-то через десять? Реалистичная оценка этих перспектив неизбежно приводит к выводу о том, что процентная политика ФРС должна оказывать лишь минимальное влияние, если вообще оказывать, на оценку компаний «Великолепной семерки» и на устойчивость всего технологического бума.

Однако, как мы видели в понедельник, политика ФРС и слухи о ее будущих решениях способны оказывать сильное влияние на краткосрочную динамику акций компаний, связанных с искусственным интеллектом. С точки зрения фундаментальной экономики эти колебания являются в первую очередь проявлением рыночной психологии, а не результатом объективного пересмотра долгосрочных ожиданий относительно будущей доходности этих активов.

По мере нарастания сомнений относительно устойчивости бума в сфере искусственного интеллекта, все чаще звучат призывы к тому, что Федеральная резервная система могла бы и должна спасти отрасль от спада. Однако урок, извлеченный из эпохи технологического пузыря, заключается в том, что ФРС не обладает такой способностью. Более того, существуют серьезные сомнения в том, что ФРС смогла бы предотвратить полноценную рецессию в случае краха технологического сектора, но этот вопрос я оставлю для отдельного и более подробного обсуждения.

Если вас беспокоит пузырь в сфере искусственного интеллекта, не стоит рассчитывать на то, что председатель Джером Пауэлл или его преемник, которого может назначить администрация Трампа — и слухи на этот счет не внушают оптимизма — смогут исправить ситуацию. Их возможности для этого крайне ограничены.

Перевод статьи Warning: The Fed Can’t Rescue AI

Тэги: США, Экономика, ФРС

01.12.2025