15 августа 2021 года исполняется 50 лет с того дня, когда президент Ричард Никсон (Richard Nixon) «закрыл золотое окно», положив конец послевоенной Бреттон-Вудской международной валютной системе (Bretton Woods international monetary system). Это подходящий момент, чтобы заново ознакомиться с противоречиямит Бреттон-Вудской системы – как понимали её критики, Бреттон-Вудская система была обречена на провал, если бы её не удалось коренным образом реформировать. Одним из главных критиков был французский экономист Жак Рюэф (Jacques Rueff).


Рюэф (1896 – 1978) был самым значительным французским классическим либеральным экономистом своего поколения. Будучи молодым экономистом, он работал под руководством Раймона Пуанкаре (Raymond Poincaré) над успешной девальвацией франка в 1926 году. Затем он занимался финансовыми вопросами в посольстве Франции в Лондоне, где на собственном опыте наблюдал неудачную попытку Великобритании вернуться к золотому стандарту после инфляции военного времени, без девальвации по отношению к золоту, чтобы соответствовать снижению покупательной способности фунта стерлингов по отношению к золоту в военное время (или достаточной дефляции, чтобы поднять покупательную способность фунта стерлингов до уровня покупательной способности золота). Рюэф считает, что Великая депрессия (Great Depression) была вызвана тем, что после войны не удалось восстановить классический золотой стандарт. Вместо этого импровизированный и постоянно меняющийся «золотообменный стандарт» спровоцировал платежный дисбаланс, от которого рухнула финансовая система. В межвоенный период потерпел крах не классический золотой стандарт, а золотообменный стандарт, с управлением которым не справились центральные банки.

Рюэф помог организовать Симпозиум Уолтера Липпмана (Walter Lippmann Symposium), международную встречу классических либералов в Париже в 1938 году для обсуждения книги Липпмана 1937 года «Хорошее общество» (The Good Society). Это собрание рассматривается как предшественник Общества Мон Пелерин (Mont Pelerin Society). Позже он принял участие в первом заседании Общества Мон Пелерин. В 1939 году он стал заместителем управляющего Банка Франции, но во время немецкой оккупации был уволен из-за своего еврейского происхождения.

После Второй мировой войны Рюэф был одним из ведущих сторонников свободной торговли, занимая различные официальные должности в правительстве Франции, в Европейской комиссии по углю и стали (European Coal and Steel Commission) и в Европейском суде (European Court). Когда президент Франции Шарль Де Голль (Charles de Gaulle) вернулся к власти в 1958 году, он назначил Рюэфа председателем комиссии по налоговым и денежным реформам Франции. В результате «План Рюэфа» (Rueff Plan) сделал французский франк свободно конвертируемым в доллары, отменив валютный контроль, после проведения значительной девальвации. План также предусматривал снижение тарифов, отмену субсидий для бизнеса и сокращение бюджетного дефицита. В его некрологе газета «New York Times» написала, что Рюэф «был, пожалуй, наиболее известен своей программой жесткой реформы 1958 года, которая стабилизировала французскую экономику» в начале Пятой республики де Голля, добавив: «С принятием плана Рюффа французская экономика начала период активного промышленного и торгового роста, а сам Рюфф продолжал оставаться в центре внимания на протяжении 1960-х годов как резкий критик денежной политики Соединенных Штатов и дефицита платежного баланса».


Рюэф и американский экономист Роберт Триффин (Robert Triffin) были двумя наиболее известными аналитиками, которые выявили внутренние проблемы послевоенной международной валютной системы, созданной в Бреттон-Вудсе. Согласно этой системе, валюты других стран должны были поддерживать фиксированные обменные курсы с долларом США (их можно было обменять на доллары США, но не напрямую на золото). Доллар США был «резервной валютой», единственной валютой, которая напрямую обменивалась на золото и обеспеченная большим золотым запасом. Право конвертации в золото, однако, было ограничено иностранными центральными банками, а американским фирмам и гражданам по-прежнему было законодательно запрещено владеть монетарным золотом. Обменивая доллара на золото, иностранный центральный банк рисковал столкнуться с неодобрением американских властей на фоне экономической помощи США, оказываемой Европе в рамках «Плана Маршалла» (Marshall Aid) и помощи в обороне против стран Варшавского договора (Warsaw Treaty Organization).

Рюфф увидел в Бреттон-Вудской системе с долларом США в качестве резервной валюты те же недостатки, что и в золотообменной системе в межвоенный период, когда британский фунт и доллар США делили статус резервной валюты. При классическом золотом стандарте каждый центральный банк (или банковская система, как в США и Канаде) держал свои собственные золотые резервы. В Бреттон-Вудсе, напротив, центральные банки других стран держали только активы, номинированные в американском долларе, погашаемом золотом (прежде всего, казначейские облигации США), в качестве резервов для поддержания фиксированного обменного курса с долларом.

Это соглашение давало Соединенным Штатам то, что министр финансов Франции назвал «непомерной привилегией» (exorbitant privilege). США могли приобретать товары и услуги у остального мира за счет увеличения долларовой массы, причем оплата по счетам ожидалась в отдаленном будущем. Соблазн оказался непреодолимым. Бреттон-Вудская система базировалась на некооперативном взаимодействии (при такой системе в выигрыше оказывались не все участники – т.е. результат не был «командным»): она позволяла правительству США с выгодой эмитировать мировую резервную валюту, не неся особых затрат на проведение денежно-кредитной политики для поддержания цены на золото в долгосрочной перспективе. Иностранные центральные банки держали долларовые активы в качестве резервов и до определенного момента не стремились от них избавляться (иностранные центральные банки не держали банкноты Федерального резерва или остатки на долларовых расчетных счетах – они обменивали их на долларовые активы, приносящие проценты). Поток долларов за границу означал, что иностранные денежные системы получали и наращивали свои резервы, в то время как США не нужно было сокращать свои золотые запасы, как это происходило бы при классическом золотом стандарте. Таким образом, система золотого обмена, по словам Рюффа, «существенно ухудшила эффективность золотого стандарта».

Обратите внимание на оговорку в предыдущем абзаце: до определенного момента. Послевоенный период характеризовался жалобами на «нехватку доллара» в Европе, когда центральные банки пытались создать долларовые резервы, необходимые им для привязки своих национальных валют к доллару США. Со временем, когда правительство США стало с удовольствием печатать доллары для экспорта в Европу в обмен на товары и услуги, разговоры перешли к вопросу «избытка долларов», а европейские центральные банки накопили больше долларовых долговых обязательств, чем хотели. Как позже отметил Рюэф, США могли даже выйти несколько за оговоренные лимиты в той мере, в какой они могли успешно использовать политические или дипломатические рычаги, чтобы отговорить иностранные центральные банки от конвертации долларов в золото. Но такие дипломатические разговоры не могли быть эффективными вечно, поскольку продолжающаяся монетарная экспансия приводила к накоплению больших объемов долларовых резервов в европейских центральных банках.

В отличие от Триффина, который выступал за устранение проблем Бреттон-Вудской системы путем расширения возможностей МВФ по кредитованию, Рюэф рекомендовал устранить ее основные противоречия, заменив Бреттон-Вудский золотовалютный стандарт полноценным международным золотым стандартом классического образца, существовавшего до Второй мировой войны, когда каждая страна должна была хранить свои собственные золотые резервы. В этой рекомендации Рюфф был практически одинок, к нему присоединился лишь один современный европейский экономист, Майкл Хейлперин (Michael Heilperin) из Женевского института международных исследований (Graduate Institute of International Studies in Geneva). В Соединенных Штатах экономический журналист Генри Хэзлитт (Henry Hazlitt) критиковал Бреттон-Вудс в духе Рюэфа. Международные политики, конечно же, не приняли анализ и рекомендации Рюэфа.


Золотой запас США на протяжении 1960-х годов постоянно снижался, поскольку европейские центральные банки конвертировали долларовые резервы в золото, но сокращение золотых запасов США, в свою очередь, лишь ускоряло конвертацию: европейские центральные банки должны были понимать растущую опасность девальвации доллара по мере снижения золотого запаса США. Центральный банк, располагающий значительными долларовыми активами на момент девальвации, оказался бы у разбитого корыта.

Международный валютный фонд попытался решить эту проблему, выпустив «Специальные права заимствования» (Special Drawing Rights, SDR) для использования в качестве средства международных расчетов вместо золота. Но «Специальные права заимствования» не смогли остановить снижение золотого запаса США и когда в августе 1971 года золотые запасы США упали до критически низкого уровня вместо того, чтобы ужесточить денежно-кредитную политику США, Никсон «закрыл золотое окно», разорвав последнюю связь международной валютной системы с золотом. Система расчетов без обеспечения была опробована в Смитсоновском соглашении 1971 года (Smithsonian Agreement of 1971), но просуществовала менее 18 месяцев, прежде чем мир вступил в современную эпоху плавающих фиатных валют.

Книга Рюэфа «Монетарный грех Запада» 1971 года (впервые опубликованная на французском языке под названием Le Péché Monêtaìre de l'Occident) представляет собой подборку фактов разрушения Бреттон-Вудской системы в последнее десятилетие ее существования. Рюфф рассматривал дисбалансы, нараставшие в 1960-х годах, как аналогичные тем, что накопились до 1929 года, и опасался кризиса масштаба Великой депрессии. Однако кризис, развернувшийся в 1971 году, не был кризисом долговой дефляции – он оказался кризисом, связанным с пересмотром долговых обязательств и инфляцией.

Вскользь Рюэф заметил, что хронических кризисов следует ожидать в тех случаях, когда центральный банк отвечает за золотой стандарт – рыночные механизмы децентрализованного золотого стандарта координируют предложение денег и спрос на них лучше, чем это делает любой центральный планировщик монетарной политики: «На самом деле я не верю, что денежные власти, какими бы хорошо информированными они ни были, могут сознательно пойти на сокращение денежного предложения, которое механизм золотого стандарта произвел бы автоматически». На практике в попытках поддержания стабильной ситуации власти постоянно откладывали снижение денежного предложения пока не наступала болезненная коррекция, в то время как децентрализованный золотой стандарт работает медленно и постепенно, поддерживая равновесие с помощью ценового механизма.

В статье из газеты Le Monde, опубликованной в феврале 1970 года в сборнике «Монетарный грех Запада» (The Monetary Sin of the West), Рюэф предупредил, что «если запросы на конвертацию долларов в иностранную валюту или золото... будут больше, чем Соединенные Штаты смогут удовлетворить», американские денежные власти будут вынуждены закрыть «золотое окно». Согласно сопроводительной сноске, добавленной в американское издание 1972 года, «это произойдет 15 августа 1971 года».

Прогноз Рюэфа о том, что Бреттон-Вудская система не сможет выжить в её нынешней форме, поскольку правительства других стран в итоге не захотят продолжать наращивать долларовые требования, оказался верным. С другой стороны, Рюэф постоянно предупреждал, что если система не будет исправлена предложенным им способом, то грядет ещё одна Великая депрессия. Он много раз писал о готовящейся «катастрофе». Теперь, по прошествии времени, мы знаем, что эти предупреждения были излишне тревожными – он не учел стратегию, которую Милтон Фридман (Milton Friedman) предложил в 1960-х годах, еще до того, как золотой запас США начал иссякать, а именно: переход к плавающим обменным курсам в сочетании с монетарным правилом для сдерживания инфляции после снятия ограничения на выкуп золота – при таком развитии событий удавалось бы избежать дефляции.

Конечно, Фридман реализовал только первую половину своей программы. Завершение Бреттон-Вудса де-юре ратифицировало конец денежно-кредитной политики Федерального резерва по конвертированию долларовых активов в золото, а годовой рост денежной массы (М2) достиг двузначных цифр. В совокупности это привело к сильной инфляции – в 1974, 1979 и 1980 годах она достигла двузначных значений. Как оказалось, Бреттон-Вудская золотообменная система завершилась увеличением денежного предложения и Великой инфляцией (Great Inflation) а не сжатием денежной массы и Великой депрессией. Можно сказать, что инфляция просто отодвинула рецессию на 1980–82 годы. Хотя верно и то, что сильный экономический спад 1980–82 годов не был похож на Великую депрессию.

Перевод статьи The End of Bretton Woods, Jacques Rueff, and the “Monetary Sin of the West”

Тэги: США, ФРС, Золото, Экономика

08.04.2022