В 2011 году иностранные инвесторы разместили в американских активах порядка триллиона долларов, в результате чего общая стоимость требований к США достигла 20,6 триллионов долларов. За тот же период американские инвесторы разместили за рубежом 500 миллиардов долларов, в результате чего общая стоимость иностранных активов США достигла 16,4 триллиона долларов. Можно было бы ожидать, что огромный разрыв в 4,2 триллиона долларов между активами и обязательствами США приведет к дополнительной нагрузке по обслуживанию долга –тем не менее, доходы США, получаемые от зарубежных активов, превышают платежи иностранным инвесторам. Как мы объясняем в этой статье, ключевая причина заключается в том, что иностранные инвестиции в США направлены на активы, приносящие в настоящее время низкую норму прибыли, в то время как американские инвестиции за рубежом направлены на зарубежные операции транснациональных корпораций и корпоративные облигации, приносящие гораздо более высокую норму прибыли.

Бюро экономического анализа США (U.S. Bureau of Economic Analysis) ежегодно собирает подробные данные об иностранных активах и обязательствах США, фиксируемых на конец года. Согласно этим данным, по состоянию на конец 2011 года 44 процента американских активов, принадлежащих иностранным инвесторам, составляли низкодоходные активы (эти цифры не включают активы и обязательства по производным финансовым инструментам США, которые в чистом виде равны нулю). Порядка 29 процентов трансграничных активов США вложены в высокодоходные прямые иностранные инвестиции (foreign direct investments, FDI), которые представляют собой инвестиции в зарубежные филиалы транснациональных корпораций, а также крупные миноритарные пакеты акций иностранных компаний. Наконец, 25 процентов американских инвестиций за рубежом вложены в портфельные акции, которые, как правило, выплачивают дивиденды несколько выше рыночных процентных ставок, в то время как только 15 процентов иностранных инвестиций в США пришлись на портфельные инвестиции в акции.

Заметная разница в составе международных активов и обязательств США отражает исторические модели инвестирования. Например, из одного триллиона долларов иностранных инвестиций в американские активы в 2011 году четыреста миллиардов долларов пошли на покупку казначейских ценных бумаг США, причем почти половина – иностранными центральными банками и другими официальными инвесторами. Кроме того, банки и брокерские компании сообщили о притоке трехсот миллиардов долларов. На прямые иностранные инвестиции иностранных инвесторов в США пришлось порядка двухсот миллиардов долларов, а остаток составили относительно небольшие покупки американских корпоративных облигаций и акций. Напротив, из пятисот миллиардов долларов, потраченных американскими инвесторами на иностранные активы, на прямые иностранные инвестиции пришлось порядка четырехсот миллиардов долларов, а сто миллиардов были размещены на иностранных фондовых рынках. Разница в других категориях практически свелась к нулю, при этом кредитование американским правительством иностранных центральных банков через свопы и частные инвестиции США в иностранные корпоративные облигации были компенсированы сокращением иностранных позиций на двести миллиардов долларов, о которых сообщили американские банки и брокерские компании.

На размер и состав активов и обязательств США также влияют изменения цен на активы и обменных курсов. Например, изменения цен на активы в 2011 году из-за спада на мировых фондовых рынках привели к снижению стоимости американских активов на пятисот миллиардов долларов. За тот же период изменения цен привело к увеличению стоимости американских активов, принадлежащих иностранным держателям, на триста миллиардов долларов, поскольку снижение процентных ставок способствовало росту цен на американские облигации. Изменения обменных курсов оказали незначительное влияние на позицию чистых активов в 2011 году. Методологические и другие изменения в отчетности сократили позицию чистых активов на двести миллиардов долларов.

Снижение цены чистых активов США в 2011 году стало переломным моментом эпохи роста – с конца 2002 года по конец 2010 года рост цен привел к увеличению стоимости чистых активов на 1,3 триллиона долларов. Этому также способствовало ослабление доллара, которое улучшило чистую позицию примерно на шестьсот миллиардов долларов (ослабление доллара увеличивает позицию активов за счет повышения стоимости американских активов, хранящихся в евро и других иностранных валютах, при пересчете в доллары). Улучшение методологии также стало одним из основных факторов пересмотра стоимости активов, поскольку новые данные показали, что активы США за рубежом более чем на 2,7 триллиона долларов выше, чем предполагалось ранее, а иностранные требования к США на семьсот миллиардов триллиона больше, чем предполагалось (цифры относятся к совокупным данным за несколько лет).


В 2011 году Соединенные Штаты зафиксировали рекордный профицит своего портфеля чистых активов в размере 235 миллиардов долларов несмотря на предыдущий дефицит по стоимости активов в 4,2 триллиона долларов. Причина подобных расхождений кроется в составе американских активов и обязательств, о которых говорилось выше, а также в более высокой норме прибыли американских инвесторов.


Показатель нормы прибыли можно рассчитать, объединив данные платежного баланса с данными об инвестиционных позициях. В прошлом году американские инвесторы получили доходность в размере 1,7 процента по иностранным ценным бумагам с фиксированным доходом, банковским депозитам и аналогичным активам, а иностранные инвесторы заработали 1,9 процента на процентных активах в США (ставки доходности американских процентных активов и обязательств обычно двигались вместе, поскольку и те, и другие в основном деноминированы в долларах). Текущие условия низких процентных ставок, а также тот факт, что 71 процент иностранных инвестиций в США приходится на ценные бумаги с фиксированным доходом, привели к тому, что чистый доход по этой категории в прошлом году составил всего 151 миллиард долларов.

Напротив, американские инвесторы получили более высокую норму прибыли на зарубежных операциях, чем иностранные инвесторы в США: 10,7 процента против 5,8 процента, соответственно. Более высокая норма прибыли американских инвесторов, а также бОльший объем инвестиций американских инвесторов в деятельность транснациональных компаний (в отличии от иностранных инвесторов, закупающих низкодоходные ценные бумаги) объясняют положительное сальдо доходов в этой категории в 2011 году в размере 322 млрд долларов. 

Соединенные Штаты получают значительную премию за инвестиции, по крайней мере, с 1960-х годов и несмотря на многочисленные исследования, нет единого мнения о ключевых факторах, обуславливающих бОльшую премию США. В частности, теория о том, что разница в норме прибыли американских и иностранных инвесторов является результатом учета американскими компаниями прибыли в иностранных юрисдикциях с низким уровнем налогообложения, не получила особой поддержки.

История портфельных инвестиций в акции (третья категория активов), относительно проста – в 2011 году наблюдалось лишь небольшое расхождение в показателях доходности: американские инвесторы получили доходность в размере 3,1% по активам за рубежом, а иностранные инвесторы получили доходность в размере 2,4% по активам в США. Положительное сальдо чистого дохода США в этой категории в размере 64 миллиардов долларов объясняется главным образом более крупным размером американских авуаров.


Трудно прогнозировать, как будет развиваться баланс США в будущем. В частности, мы не можем предложить никаких прогнозов относительно того, как может повести себя относительная доходность прямых иностранных инвестиций. Однако любое значительное сокращение текущего преимущества США в отношении нормы прибыли приведет к существенному ухудшению баланса. Возьмем гипотетическую ситуацию: если бы норма прибыли на иностранные инвестиции в США соответствовала текущей норме прибыли на американские инвестиции за рубежом, положительное сальдо доходов США было бы сейчас примерно на 135 миллиардов долларов меньше.

Что касается активов с фиксированным доходом, то можно предположить, что процентные ставки в конечном итоге вырастут. С учетом текущих авуаров, каждое повышение процентных ставок в США и за рубежом на 100 базисных пунктов увеличит поступления доходов в США на 72 миллиарда долларов, но добавит 146 миллиардов долларов к исходящим платежам, в результате чего чистый доход США снизится почти на 75 миллиарда долларов. Более того, чистый доход от повышения процентных ставок в долларовом эквиваленте будет расти с течением времени, поскольку Соединенные Штаты продолжают занимать значительные суммы за рубежом.


Мнения, выраженные в этой заметке, принадлежат авторам и не обязательно отражают позицию Федерального резервного банка Нью-Йорка или Федеральной резервной системы. Ответственность за любые ошибки или упущения лежит на авторах.

Мэтью Хиггинс (Matthew Higgins) - вице-президент Федерального резервного банка Нью-Йорка по вопросам развивающихся рынков и международных отношений.

Томас Клитгаард (Thomas Klitgaard) - вице-президент Федерального резервного банка Нью-Йорка в отделе исследований и Статистической группы Федерального резервного банка Нью-Йорка.

Перевод статьи Income Flows from U.S. Foreign Assets and Liabilities

Тэги: США, ФРС, Экономика

21.06.2023