Если вы еще не слышали новость, Пэт Гелсингер (Pat Gelsinger) «уходит на пенсию». Реальность такова, что это не уход, а увольнение. Его короткое пребывание на посту длиной в 1386 дней удивительно по двум причинам: он был не только самым технически компетентным CEO среди последних неудачных глав Intel, но и одним из тех, кто продержался меньше всех.

Пэт, безусловно, не был идеален, и конференция в UBS, по-видимому, выявила разочарование, которое, скорее всего, испытывал совет директоров.

Как я понимаю, из мышления совета ясно одно: они осознают и дали нам понять, что были сделаны огромные капиталовложения в фаундри-бизнес, и теперь пора начинать видеть отдачу от этих инвестиций (ROIC). Именно этим мы и намерены заниматься. Это станет одной из моих ключевых задач, безусловно, в качестве CFO. Разумеется, в переходный период, когда я исполняю обязанности CEO, я также сосредоточусь на этом.

В то же время, Пэт хотел реализовать масштабную и смелую ставку на IFS, планируя сотни тысяч пластин, тогда как реальность такова, что выход даже на десятки тысяч уже является огромной проблемой. Пэту свойственна некоторая оптимистичная наивность, которая, уверен, вероятно, раздражала совет. Однако факт остается фактом: он — лучший кандидат для компании.

Что еще важнее его соответствия должности — он хочет этим заниматься. Это, вероятно, одна из самых сложных работ в мире, и он играет за родную команду. CEO, которые ввергли Intel в этот кризис, находились у власти гораздо дольше Пэта и подходили компании куда хуже. При этом совет позволил деятельности большей части его предшественников продолжаться бесконтрольно, пока компания неслась к катастрофе.

Это заставляет задаться вопросом: чем же вообще занимался совет директоров? Сегодня я расскажу о Пэте Гелсингере, совете директоров Intel и примере того, как советы и краткосрочное мышление терпят крах. Да, возможно, разделение компании принесло бы акционерам лучший результат, но для Америки это было бы гораздо хуже.

Увольнение Пэта на финальном этапе перехода на 18A техпроцесс я сравнил бы с отказом от последнего курса химиотерапии при лечении рака. Вместо того чтобы пройти долгий и болезненный процесс до конца, я полагаю, совет позволит Intel умереть и будет распродавать ее по частям. Это верный ответ для максимизации относительно краткосрочной акционерной стоимости, но это близорукий шаг, в котором совет Intel специализируется.

Итак, что это значит для легендарного гиганта? Давайте разберемся глубже. Сегодня я обсужу совет, Пэта и то, куда движется Intel. Подсказок множество, и я считаю, что самый печальный исход здесь наиболее вероятен.


Итак, пришло время поговорить о совете. Важно учитывать ключевые качества каждого его члена. В этом анализе я буду смотреть на:

• Опыт в полупроводниковой отрасли
  
• Опыт работы в других компаниях
  
• Срок пребывания в Intel
  

Знакомьтесь с членами совета и комитетами:

Фрэнк Яри (Frank Yeary) (Председатель совета директоров и глава комитета по M&A)

Фрэнк входит в совет Intel с 2009 года и недавно, в 2023 году, был назначен его председателем. Он управляющий партнер Darwin Capital и бывший исполнительный председатель консалтинговой фирмы. В основном у него опыт в сфере M&A, 25 лет из которых — в Citigroup. Он специалист по сделкам. Также входит в советы директоров PayPal и Mobileye. Он был в совете PayPal все время пребывания на посту CEO Дана Шульмана (Schulman) и Джона Донохью (Donahoe). Шульман едва не развалил PayPal.

Хотя его опыт в полупроводниковой отрасли, судя по всему, ограничен, он был в совете Intel на протяжении спада и возглавлял комитет по M&A.

Барбара Новик (Barbara Novick) (Председатель комитета по управлению и кадровым вопросам)

Барбара входит в важнейший комитет по назначениям. Она соосновала Blackrock в 1988 году и почти всю карьеру проработала именно там. Она вошла в совет в декабре 2022 года.

У нее практически нет опыта в полупроводниковой отрасли, она относительно новый член и, следовательно, не повинна в прошлых проблемах.

Риса Лавиццо-Моури (Risa Lavizzo-Mourey) (Заместитель председателя комитета по управлению и кадровым вопросам)

Знакомьтесь, Риса Лавиццо-Моури, которая вошла в совет в марте 2018 года. У нее докторская степень в области медицины от Гарварда, и она, похоже, профессиональный член советов директоров. Она входит в советы GE Healthcare и Merck. Также была в советах GE, Better Therapeutics, Genworth Financial, Beckman Coulter и Hess Corporation.

Её карьера мне не совсем ясна. Она профессор в области здравоохранения в Университете Пенсильвании и CEO одного из крупнейших медицинских благотворительных фондов США. Похоже на профессионального члена советов, опыта в полупроводниковой отрасли нет, присутствовала при части провала Intel, по крайней мере, с 2018 года.

Грегори Смит (Gregory Smith) (Председатель комитета по аудиту и финансам)

Знакомьтесь, Грег. Бывший CFO и исполнительный вице-президент по операциям Boeing. В совете Intel с 2017 года, был временным CEO Boeing в 2020 году. Также входит в совет American Airlines и является его председателем. Кроме того, состоит в совете Sierra Nevada Space Corporation.

Практически нет опыта в полупроводниковой отрасли. Вероятно, был непосредственно вовлечен в проблемы Boeing. Он был в совете Intel на протяжении всего кризиса и в какой-то момент был временным CEO Boeing, поэтому, скорее всего, не самый надежный член Совета директоров.

Дион Вайслер (Dion Weisler) (Председатель комитета по трудовым ресурсам и бонусным программам)

Дион Вайслер вошел в совет в 2020 году. Также входит в советы BHP и Thermo Fischer. Был CEO HP с 2015 по 2019 год, имеет степень бакалавра в области вычислительной техники. Он относительно новичок, имеет некоторый опыт в IT, но не именно в полупроводниках. Я считаю его достаточно квалифицированным кандидатом, и он не присутстовал в совете в течение большей части кризиса Intel.

Джеймс Гётц (James Goetz)

Джеймс Гётц — партнер в Sequoia, вошел в совет в ноябре 2019 года. Ранее входил в советы директоров компаний, ориентированных на сетевые технологии. Имеет степень в области электротехники, вероятно, разбирается в технических аспектах и понимает отрасль. Он относительно новичок, но, вероятно, не имеет глубокого технического бэкграунда. Был в совете достаточно долго, чтобы нести часть ответственности за провалы.

Андреа Голдсмит (Andrea Goldsmith)

Андреа Голдсмит вошла в совет в сентябре 2021 года. Она профессор электротехники и вычислительной техники в Принстоне. Была CTO и сооснователем технологических компаний, в том числе одной в области высокоскоростных беспроводных сетей. Также входит в советы директоров Medtronic и Crown Castle.

Она относительно новый, но квалифицированный эксперт в полупроводниковой сфере. Не присутствовала при начале кризиса.

Алисса Генри (Alyssa Henry)

Алисса вошла в совет в 2020 году. Была CEO Square 9 месяцев, с февраля по октябрь 2023 года. Ранее работала в Amazon, входит в совет Confluent, ранее была в совете Unity (что само по себе говорит о многом).

Она новичок, не квалифицирована в полупроводниках, и ее карьера складывалась непросто. Девять месяцев на посту CEO — не лучший показатель.

Омар Ишрак (Omar Ishrak)

Бывший председатель совета, Омар, покинул пост в январе 2023 года. В совете с 2017 года, был председателем с 2020 по 2023 год. Бывший CEO Medtronic, ушел в отставку в 2020 году. До Medtronic работал в GE.

Нет опыта в полупроводниковой отрасли. Он был свидетелем всего кризиса и занимал пост председателя, имея наибольшую власть для изменений в совете. Он несет большую ответственность и до сих пор входит в совет.

Цу-Джае Кинг Лю (Tsu-Jae King Liu)

Цу-Джае Кинг Лю вошла в совет Intel в 2016 году. Она профессор инженерного дела в Беркли и входит в совет Maxlinear. Имеет большой опыт в полупроводниковой сфере, но не в индустрии. Находилась в совете на протяжении всего кризиса Intel.

Стейси Смит (Stacy Smith)

Стейси Смит входит в совет с марта 2024 года, заняв место Лип-Бу Тана (Lip-Bu Tan). Является председателем Kioxia и председателем Autodesk. Стейси — один из немногих в отрасли с опытом в полупроводниках. К сожалению, этот опыт получен внутри Intel.

Он новичок и, следовательно, не виноват в прошлом. Проблема в том, что его бэкграунд не внушает оптимизма. Он председатель совета Autodesk, в котором сейчас действует инвестор-активист из-за плохого управления. Также входит в совет Wolfspeed (которым тоже плохо управляют). Так что опыт есть, но остальной его опыт не выглядит убедительно.

Входящие новые члены совета (Эрик Мёрис и Стив Санги) обладают высокой технической квалификацией, но в этом анализе я хочу сосредоточиться на нынешнем, «оглядывающемся назад» совете.


Совет директоров Intel довольно ужасен. У большинства его членов нет технических знаний, и многие из тех, кто больше всего виновен в том, что Intel оказалась в такой ситуации, до сих пор в нем заседают.

Давайте на секунду осознаем, что исполнительный вице-президент по операционной деятельности Boeing возглавляет аудиторский комитет и был в совете на протяжении всего провала. Это, наверное, единственный американский гигант, у которого дела идут так же плохо, как у Intel!

В совете много членов, связанных с Medtronic, людей с медицинским бэкграундом и тех, кто выглядит как профессиональные члены советов. Средняя группа профессионалов полупроводниковой отрасли, вероятно, была бы более квалифицирована для управления советом, чем нынешний состав!

Самые старшие члены совета (ответственные за кризис) находятся у власти, а бывший председатель все еще в совете. Его следовало бы уволить. Отсутствие опыта в полупроводниковой отрасли ошеломляет. Лишь один человек имеет отраслевой и полупроводниковый опыт и не является профессором — и он присоединился только в этом году. Это катастрофический совет, где слепые ведут зрячих. Именно поэтому Пэта уволили — совет не понимает, что делает. Недостатки Пэта реальны, но как он мог получить объективную обратную связь от такого совета?

Более того, наблюдается интересная и очевидная динамика с новым председателем. Моя быстрая оценка ситуации такова: новый председатель получил свою должность в 2023 году, всего через 2 года после назначения Пэта. А когда ты вступаешь в должность председателя, ты не выглядишь умным, говоря: «Давайте продолжим стратегию, которая потребует радикальных мер для спасения пациента». Ты выглядишь гораздо умнее, приходя с планом перемен, и, учитывая бэкграунд Фрэнка в M&A, его идеи, скорее всего, всегда будут связаны со сделками. Пришло время распродать компанию по частям.

Итак, Фрэнк поступил так, как поступают специалисты по сделкам: он начал их искать. Мы слышали слухи о поглощении Qualcomm и продаже Altera, так что мы знаем, что совет ищет варианты. Но как это повлияло на Пэта? Я думаю, ключ кроется в интервью для Stratchery. Взгляните на этот отрывок:

Пэт Гелсингер: Позвольте мне дать, может быть, три разных ответа на этот вопрос, и они будут становиться все более интеллектуальными по мере продвижения. Первый: я написал стратегический документ для совета директоров и сказал, что если вы хотите разделить компанию на две части, то вам следует нанять «парня из финансовой сферы», чтобы сделать это, а не меня. Моя стратегия — это то, что стало IDM 2.0, и я ее описал. Так что если вы нанимаете меня — это и есть стратегия, и 100% совета попросили меня стать CEO и поддержали изложенную мной стратегию, частью которой является этот план. Итак, первое: все эти обсуждения произошли до того, как я занял пост CEO, так что не было никаких дебатов, размышлений и т.д., решение было принято.

Стратегия наверху изменилась, и теперь председатель считает, что пришло время для «парня из финансовой сферы», потому что грандиозному событию IDM 2.0 не суждено сбыться, и настало время для сделок.

Есть и другие признаки. У Intel запущена кампания по защите от активистов, что означает давление на совет. Слухи о Qualcomm и Altera явно были утечками, и Intel, вероятно, ищет внешних покупателей. Стратегия председателя — продать как можно больше. Запутывает то, что недавнее финансирование по CHIPS Act также накладывает серьезные ограничения на продажи. Стервятники кружат, а Пэт публично заявил: «Я не тот CEO», поэтому совет решил, что с него хватит.

Совет решил потрошить Intel. Четыре бывших члена совета написали колонку о разделе компании на две части. Ветер перемен явно дует в сторону отказа от IDM 2.0, и Пэт не вписывается в эту картину. Вот в чем дело — я действительно считаю, что раздел Intel имеет смысл для повышения акционерного капитала. Черт возьми, продажа Altera и ускорение продажи Mobileye — очевидные шаги. Оценка по частям, вероятно, сработает, потому что доли Intel в Mobileye, Altera, IFS и дизайнерском бизнесе чего-то стоят, и эта сумма, вероятно, превышает текущую цену акций.

Но реальность такова, что этот исход также провальный и кажется крайне ориентированным на краткосрочную перспективу. Я бы сказал, что это правильный шаг в краткосрочной перспективе, «создание стоимости», но в долгосрочной перспективе для акционеров, партнеров по отрасли и, что важно, для Америки не могло бы быть худшего исхода.

В этом провал совета, но я должен спросить: кто же их, собственно, нанимает?


Совет директоров Intel некомпетентен. Давайте сопоставим приведенные выше резюме с резюме Пэта. Пэт был CTO Intel в его лучшие годы, главным архитектором i486, который спас компанию, и, вероятно, одним из самых титулованных инженеров-электриков всех времен. С другой стороны, совет управляется группой людей без опыта в полупроводниковой отрасли, и некоторые из них представляют собой примеры откровенно плохого управления (Boeing, Autodesk, PayPal).

Председатель возглавлял Совет с 2009 года и несет прямую ответственность за провалы. Он мог проголосовать против назначения Пэта на должность вместо Брайана Кржанича (Brian Krzanich) в 2009 году. Но здесь все становится интереснее: хотя советы — это способ эффективного управления компаниями, они не идеальны.

Совет голосует почти единогласно «за», хотя из года в год ужасно проваливает компанию. И почему?

Я заострю вопрос — проверю инвесторов. Большинство крупных инвесторов голосуют в соответствии с рекомендациями Glass Lewis и ISS, двух ведущих консультационных фирм по вопросам управления. Большинство рекомендаций GL/ISS, как правило, поддерживают совет и мало что меняют, если не происходит чего-то радикального. Если вы пассивный инвестор, вы голосуете в соответствии с указаниями этих двух гигантов.

Совет Intel долгое время работал на автопилоте. Активному инвестору следовало появиться раньше. Проблема (и я говорил с такими инвесторами) в том, что развернуть этот корабль очень сложно, и шансы на успех невелики. Таким образом, соотношение риска и доходности довольно плохое, а исправление компании означает, что она будет держаться на плаву, а не даст взрывной рост акций.

Ирония в том, что большинство инвесторов смотрят на ситуацию в Intel и справедливо говорят: «Вау, это слишком сложно», и в этом проблема. Зачем что-то исправлять, если можно переключиться на акции тысяч других компаний? Те, кто остались владеть компанией, это в основном пассивные инвесторы, которые будут голосовать в соответствии с Glass Lewis и ISS. Три крупнейших акционера — пассивные, с 30% голосов, и, спускаясь по списку акционеров, становится ясно, что в компании не так много активного владения.

Primecap, UBS, Capital Group могут считаться пассивными. Но если добавить Charles Schwab, Invesco и Van Eck, получится около ~33% — с таким меньшинством сложно бороться.

Капитан корабля (акционеры) спит, и большинство тех, кто достаточно умен, чтобы это понимать, знают, что лучше избегать такого «района», как Intel. Между тем, совет ежегодно давал рекомендации по голосованию, и Glass Lewis и ISS следовали им. Совет Intel работает на автопилоте, и именно так мы получили список крайне неквалифицированных членов совета. Это отличный пример того, как советы директоров терпят неудачу. Никто не поднял руку, чтобы остановить автопилот, и теперь величайшая (в прошлом) американская полупроводниковая компания в руинах.

Они уволили технического лидера, который был нужен, чтобы вывести Intel из кризиса. На то есть веские причины, поскольку наивный оптимизм Пэта может казаться бредовым. Казалось, он так и не признал истинных масштабов проблемы и жил видениями старой Intel. Но он хотел выполнять эту работу, а такое редко кто-то хочет. Между тем, расшифровка сегодняшних выступлений, говорящая о «оптимизации использования мощностей», подразумевает, что совету не понравились его грандиозные (чрезмерно оптимистичные) планы для IFS, и они увидели, что продуктовый бизнес рушится, в то время как CEO сосредоточен на убыточной части компании.

Но в том-то и дело — прибыльная часть бизнеса перешла в сегмент mass-market и будет только ухудшаться. Я бы сказал, что это бывшая монополия, которая превратилась в mass-market и вскоре станет еще хуже. Имеет смысл сосредоточиться на будущем, и IFS могла бы стать одной из двух (вместе с TSMC) ведущих фабрик, а не одним из многих продуктовых подразделений. Прорыв всегда виделся в IFS, но теперь настало время для плана Б. И, честно говоря, план Б меня не впечатляет.

Ситуация меняется быстро. Они только что назначили двух новых членов совета — бывшего CEO ASML и нынешнего временного CEO Microchip. Это отличный шаг в правильном направлении, но это все равно что нанять хирурга и онколога после того, как рак перешел в терминальную стадию. Возможно, уже слишком поздно, но направление, безусловно, верное.